在闻泰科技的公告中
发布时间:2018-12-14 15:16

  停牌了5个多月时间之后,闻泰科技(600745.SH)终于在周一公布了公司此次重大资产重组的目标和初步方案。公司拟通过增资58.525亿元取得参股公司合肥中闻金泰的控股权,并由合肥中闻金泰出资114.35亿元购买合肥广芯49.37亿元财产份额。交易完成后,公司将间接控股安世集团,从而获得进入上游半导体行业的机会。

  不过,天价交易背后的估值合理性、对上市公司财务的影响、对并购标的公司的实际影响力等方面仍存在较多的疑问,使得此次并购事件备受市场关注,对公司股价的影响也存在较大的分歧。

  根据闻泰科技的公告,本次交易的标的资产为合肥芯屏持有的合肥广芯49.37亿元的财产份额,作价114.35亿元。合肥广芯的主要资产为持有合肥裕芯42.94%的股权,而合肥裕芯间接持有裕成控股78.39%的股份,裕成控股持有安世集团100%的股份,安世集团持有安世半导体100%的股份。

  上市公司将通过全资子公司上海中闻金泰对公司参股公司合肥中闻金泰增资58.525亿元(50亿元为现金出资,8.525亿元为债权出资),从而取得合肥中闻金泰的控股权,并由合肥中闻金泰向合肥芯屏支付相应款项。转让价款不足部分,上市公司将在保持对合肥中闻金泰控股权的前提下,通过引入投资人增资等方式进行筹集。

  根据公司介绍,作为全球手机出货量最大的ODM龙头公司(市场占有率超过10%),闻泰科技是拥有自建模具厂和完善的智能化生产线企业。

  而安世集团则处于产业链的上游,为世界一流的半导体标准器件供应商,专注于逻辑、分立器件和 MOSFET市场,拥有60余年半导体专业经验,其客户包括中游制造商、下游电子品牌客户,如博世、华为、苹果、三星、华硕、戴尔、惠普等知名公司。

  闻泰科技表示,公司与安世集团处于产业链上下游,在客户、技术和产品等多方面具有协同效应。若后续上市公司成功取得安世集团的控制权,一方面双方在整合过程中可以实现资源的互相转换,加速安世集团在中国市场业务的开展和落地,通过上市公司的资源进一步拓展其在消费电子领域的市场;另一方面,公司将向产业链上游延伸,打通产业链核心环节,实现主要元器件的自主可控,有助于上市公司构建全产业链生态平台规划的快速落地。

  对于这样的天价交易,其估值的合理性无疑是至关重要的,由于标的公司最主要的实体资产安世半导体位于境外,这也给交易的资产评估增添了不少玄机。

  华泰联合证券和华英证券对合肥广芯49.37亿元的财产份额出具的估值报告认为,由于合肥广芯并未开展实际经营业务,其主要资产为持有合肥裕芯42.94%的股权,而合肥裕芯间接持有裕成控股78.39%的股份,裕成控股持有安世集团100%的股份,安世集团持有安世半导体100%的股份,故主要评估的是安世集团的估值。

  截至2017年12月31日,安世集团资产总额223.92亿元,净资产141.47亿元,2017年营业收入94.43亿元,净利润8.19亿元。

  通过采用EV/EBITDA(TTM)倍数的市场法进行估算,估值报告认为安世集团100%的股份作价339.73亿元,EV/EBITDA(TTM)倍数为14.67倍,处于可比公司、可比交易的倍数范围之内。并由此得出合肥广芯49.37亿元的财产份额价值114.35亿元的结论(实际持有安世集团33.66%的股权)。

  而在2017年2月7日,为了收购安世半导体而专门成立的安世集团,以27.6亿美元的现金收购了恩智浦持有的安世半导体100%权益。时隔19个月之后,安世集团的整体估值已经上升至51.35亿美元(按估值报告的统一汇率1美元=6.6166元人民币计算,下同),升值幅度达到86%。

  与此同时,安世集团2016年、2017年和2018年上半年实现的净利润分别为8.03亿元、8.19亿元和5.71亿元。这也意味着339.73亿元的整体估值,按照2018年的简单动态市盈率计算将达到30倍。这或许也是相关估值机构最后选择了EV/EBITDA(TTM)倍数作为估值乘数的一大原因。

  除了较高的并购估值之外,由于此次交易将主要采用现金交易的形式,这对于上市公司的财务状态也同样构成了巨大的考验。

  截至2018年6月30日,闻泰科技资产总额142.15亿元,净资产34.79亿元,2018年前6个月实现营业收入54.26亿元,净利润-1.76亿元。截至2018年6月30日持有的货币资金为10.75亿元,这距离增资合肥中闻金泰所需的50亿元现金明显相差较远。

  如果本次交易得以实施,从短期看,上市公司拟通过取得约50亿元并购借款的方式获得所需资金,预计本次收购完成后上市公司的资产负债率将上升至81.89%。假设公司的借款利率在五年期银行基准利率基础上上浮50%,即达到7.35%,上市公司每年将产生利息费用3.68亿元,付息压力将明显加大,而且实际利率还可能会高于上述假设。

  不过,由于上市公司与安世集团的经营业务具备较强的盈利能力,若后续上市公司成功取得安世集团的控制权,上市公司逐步偿还并购借款之后,财务状况、盈利能力将得以增强。

  在闻泰科技的公告中,公司也一直在强调,除了本次现金收购交易之外,计划继续收购其他实体所持有的安世集团股东权益份额,并最终实现对安世集团的间接控制。

  其实,这一表述的潜台词或许是,即便花费了那么高的代价,闻泰科技或许仍不能实际掌控安世集团的经营,而其中的关键或许就是本次交易中相对复杂的股权结构。

  从表面上来看,通过收购合肥广芯49.37亿元的财产份额,使得上市公司成为了合肥裕芯单一最大股东,但这并不意味着公司就能实际掌控合肥裕芯的经营活动。这一步若不能完成,而再往下对裕成控股、安世集团的控制更是无从谈起。

  实际上,即便上市公司收购了合肥广芯49.37亿元的财产份额,成为了绝大部分份额持有人,但也仅仅是成为合肥广芯的LP(有限合伙人),而合肥广芯的实际经营还是掌握在GP(普通合伙人)北京建广和合肥建广手中。